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Cette fois c'est différent

de Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff

Carmen Reinhart est professeure d’économie à l’université de Maryland. Kenneth Rogoff est professeur d’économie à Harvard; il a été directeur des recherches économiques du FMI de 2001 à 2003. Leur ouvrage veut être un livre de référence sur les crises financières. Il en présente une histoire quantitative appuyée sur des données statistiques considérables concernant 66 pays répartis sur l’ensemble du monde, principalement depuis 1800, mais remontant jusqu’à la Chine du 12ème siècle et à l’Europe médiévale. Le livre s’adresse à un public spécialisé. Mais les analyses présentées avec clarté et pédagogie, notamment les quatre chapitres consacrés à la crise des subprimes, en font un livre accessibles à un public plus large comme l’atteste le succès de librairie rencontré aux USA en 2009.

Six variétés de crises financières

Un premier intérêt du livre est d’établir une typologie des six différentes variétés de crises financières: les crises de la dette extérieure (crise de la dette souveraine), les crises de la dette intérieure, les crises bancaires, les crises monétaires (crises des taux de change), les crises d’inflation, les krachs boursiers. Les concepts utilisés sont systématiquement définis en termes simples et opérationnels. Des chapitres successifs analysent ce que nous apprennent les statistiques sur chaque type de crise et sur leurs interrelations. Les quatre derniers chapitres analysent la crise des subprimes aux USA, ses conséquences et ses dimensions internationales à l’aune de l’ensemble des expériences passées.

A chaque fois ça recommence

Les auteurs tirent deux leçons de portée générale de cette plongée dans les statistiques :
La première est que l’accumulation de dettes excessives (qu’il s’agisse de dettes publiques, bancaires, des entreprises ou des ménages), quand les choses vont bien, constitue le danger numéro 1. La deuxième qui justifie le titre du livre est le caractère systématique de ce que les auteurs appellent « le syndrome du cette fois c’est différent ». A chaque fois ça recommence, c’est l’éternelle comédie: les acteurs économiques comme les pouvoirs publiques acquièrent la conviction que les crises financières, c’est vrai pour les autres, c’était vrai pour le passé, mais que cette fois ci le boom repose sur des bases saines et différentes qui justifient que l’on poursuive l’endettement... jusqu’à l’excès.

Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff en concluent que la politique monétaire ne suffit pas pour juguler les risques d’un endettement excessif. Selon eux, la transparence sur les comptes et les dettes, notamment la dette publique, doit être améliorée. Un système d’alerte en amont (ce que l’on appelle une supervision macro prudentielle) est nécessaire et doit être placée sous l’égide d’une institution internationale nouvelle de régulation financière, pour combattre autant que possible le syndrome du « cette fois c’est différent ».

Forcément banal

S’agissant des différentes variétés de crises, les auteurs montrent que les crises bancaires sont particulièrement redoutables. Elles engendrent une période longue de croissance faible et de chômage élevé (scénario selon eux le plus probable aujourd’hui) et conduisent à une augmentation de la dette publique qu’ils chiffrent en moyenne, au vu des expériences passées, à 86%. Ils établissent également que lorsqu’une crise de dimension internationale se produit, il y a de gros risques qu’elle soit suivie quelques années plus tard par une crise violente de dette souveraine- celle-ci ne se produisant pas forcément dans le ou les pays qui ont eu la plus forte crise bancaire. Bref les auteurs ne sont pas particulièrement optimistes sur la gravité de la crise actuelle, même s’ils la jugent finalement assez banale, plutôt remarquable par ses similitudes avec les crises financières passées. Mais il s’agit d’une crise mondiale, cumulant les différentes variétés de crises avec une forte composition de crise bancaire. « Si elle n’a pour résultat macro économique que la récession internationale la plus sévère depuis la deuxième guerre mondiale et non quelque chose de plus grave encore- nous devrons nous estimer heureux », écrivent-ils.

En savoir plus

Corrélation et causalité

L’histoire économique quantitative est d’une certaine façon une leçon de modestie. Elle met en lumière des corrélations, c'est-à-dire l’intensité de la relation entre la survenue de deux variables. Elle n’établit pas en elle-même les causalités. Mais comme l’a souligné Paul Krugman les crises financières sont des évènements extrêmes fortement concentrés dans le temps. Il est donc raisonnable « de considérer que ce qui se passe à la suite d’une crise financière est causé par celle-ci et non par on ne sait quel autre truc ». On peut cependant regretter que Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff ne travaillent pas sur toutes les corrélations. Par exemple, ils ne se réfèrent pas du tout aux cycles de longue période et ne cherchent pas à vérifier si cette analyse apporte ou non un éclairage utile.
D'autre part, la question de l’articulation entre corrélation et causalité revient sur le tapis quand il s’agit de tirer des leçons générales concernant les lignes jaunes et rouges en matière de dettes internes. Dans leur livre, Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff soulignent que c’est un facteur trop négligé de crise. Ils concentrent le tir sur la dette publique sans débattre vraiment du problème de la dette intérieure globale. Ils constatent que le déclenchement d’une crise de la dette publique est imprévisible. Il peut intervenir avec des taux d'endettement très différents selon les pays, leur histoire passée et leurs perspectives.

Mais dans une étude ultérieure publiée début 2010, à partir de statistiques établies sur 44 pays et plus de deux siècles, les deux auteurs mettent en avant une barre de 90% du PIB au-delà de laquelle le taux d’endettement public ferait pâtir la croissance et deviendrait excessive. Cela tend à justifier la priorité donnée dans les politiques économiques à un retour à l’équilibre budgétaire. Cela donne lieu à débat. La corrélation établie est-elle bien fondée ? A-t-on le droit de la transformer en causalité qui oriente les politiques économiques ?

 

Aller plus loin 
L’étude de Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff sur la barre des 90% de dette publique (en Anglais) 
La contribution de Paul Krugman (en Anglais) 
Celle de Christian Chavagneux 
Présentation du livre sur le site de Pearson France

Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff 
Pearson éditions 
Septembre 2010, 466 pages, 25 €

 
Créé le 12 janvier 2011 - Dernière mise à jour le 03 février 2012
© IEFP – la finance pour tous
 
institut pour l'éducation financière du public

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