Prenons l’exemple d’une obligation grecque qui valait 100 € lorsqu’elle a été émise, c’est sa valeur faciale. Le 9 mars 2012, elle a été échangée contre une nouvelle obligation qui ne vaut plus que 46,50 €. (Voir notre actualité Comprendre la restructuration de la dette grecque).
Mais le prix de cette obligation varie selon les offreurs et les demandeurs sur les marchés financiers.
Pour déterminer son prix de marché, l’ISDA (International Swaps and Derivatives Association), l’association d’autorégulation de ces produits, a organisé une vente aux enchères le 19 mars 2012. Il a été établi à 21,5 euros (pour une obligation à valeur faciale initiale de 100 €).
Le détenteur d’une obligation grecque à 100 € se retrouve donc avec un titre qui ne vaut plus que 21,50 €. S’il a acheté des CDS, il se tourne alors vers son assureur pour réclamer un recouvrement de la différence entre la valeur faciale du titre et sa valeur actuelle de marché.
Deux solutions s’offrent à lui :
Soit il apporte ses obligations d’une valeur de 21,50 € à son assureur qui lui rembourse la valeur faciale de 100 €, il retrouve sa mise de départ. Cela s’appelle le règlement physique.
Soit son assureur lui verse la différence entre la valeur faciale de l’obligation (100 €) et le prix de marché (21,50 €) donc 78,50 € et il vend ensuite le titre qu’il détient sur le marché au prix du marché (21,50 €) pour retrouver sa mise de départ. C’est le règlement cash.
Les spéculateurs qui ne détiennent aucune dette grecque vont eux aussi faire jouer leurs CDS. Ils percevront la différence entre la valeur faciale du titre (100 €) et la valeur de marché (21,50 €) donc uniquement le recouvrement à 78,50 €.
Le dénouement des CDS sur la dette grecque va-t-il accroitre l’impact financier de la restructuration ?
Les CDS sont des contrats de gré-à-gré, c’est-à-dire qu’ils sont négociés individuellement, il n’y a pas de contrat standard, ni de marché organisé. C’est un marché très opaque sur lequel il est difficile de connaître avec précision les modalités d’échange.
Le montant global des CDS sur la dette grecque est évalué à 68,9 milliards de dollars. Mais les acheteurs de CDS sont souvent des vendeurs de ces mêmes CDS. En ne prenant en compte que la position compensée de chaque institution financière, le montant total atteint 3,2 milliards de dollars nets.
Le montant total des recouvrements des CDS que les assureurs doivent verser est donc de 78,5 % de la valeur nette, soit 2,5 milliards de dollars (1,9 milliard d’euros).
Les conséquences de ce déclenchement des CDS sont donc moindres que celles redoutées. En effet, en 2008, le déclenchement de CDS sur différents produits financiers toxiques avait conduit à l’effondrement de l’assureur américain AIG. Les CDS sur la dette grecque ne devraient pas déstabiliser le système financier.
Selon l’ISDA, les deux seules institutions financières françaises concernées par les CDS sur la dette grecque sont la BNPP et la Société Générale.
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